ЛОНДОН – На фоне обвала ВВП из-за пандемии Covid-19 многие задаются вопросом, насколько далеко может простираться монетарная политика, используемая для поддержки экономики. Для Федерального резерва США отрицательные процентные ставки, похоже, являются фактической границей, но не потому, что такая мера технически нереализуема, а потому что это политически неприемлемо. Однако для Европейского центрального банка, Банка Англии и Банка Японии такого барьера, судя по всему, не существует.
ЕЦБ уже давно снизил ставки до отрицательного уровня, а управляющий Банком Англии Эндрю Бэйли, как сообщается, «очень внимательно рассматривает» этот вариант для Великобритании. Управляющий Банком Японии Харухико Курода, хотя и считает нынешний набор решений своего центробанка вполне подходящим для нынешних условий, не исключает дальнейшего монетарного смягчения или ещё одного увеличения объёмов покупки активов.
Вопрос в том, имеет ли смысл идти ещё дальше по дороге экстремальной монетарной политики. Знаменитое обещание бывшего президента ЕЦБ Марио Драги сделать «всё, чего бы это ни стоило», для поддержки евро сегодня стало мантрой для всех властей, борющихся с нынешним кризисом. Но не лучше ли проводить бюджетную экспансию для выполнения этого обещания? Если перефразировать председателя ФРС Джерома Пауэлла, центральные банки обладают силой в кредитовании, а не в расходах, но сегодня необходимы именно расходы.
В ходе нынешнего кризиса императив заключается в том, чтобы деньги как можно быстрее попадали к наиболее нуждающимся. Во многих странах безработица поднялась на рекордные высоты: в США более 20 млн человек потеряли работу в течение одного только апреля; это подтолкнуло уровень безработицы в Америке до 14,7%, а к концу года она может достичь 20-25%. В подобных условиях США и большинству других стран требуется масштабный и длительный бюджетный толчок, координируемый с монетарной политикой. Без такого толчка значительно повысится вероятность продолжительной рецессии и очень высокой долгосрочной безработицы.
У бюджетной экспансии должно быть две главные задачи. Во-первых, она должна помочь людям, домохозяйствам и компаниям выдержать кризис. В этом смысле бюджетные решения, предпринимаемые в США и других развитых странах, очень правильные. В конце марта Конгресс США одобрил пакет стимулов размером $2 трлн для поддержки домохозяйств, компаний и медицинских учреждений, а демократы в Палате представителей затем одобрили ещё один пакет стимулов, предполагающий $3 трлн дополнительных расходов.
Почему появление вакцины - это не финальная битва с COVID-19
САН-ХОСЕ – Пандемия COVID-19 началась менее шести месяцев назад, но мы уже ... →
Тем временем в Евросоюзе приостановлено действие бюджетных правил, чтобы позволить правительствам стран ЕС предпринять более амбициозные бюджетные меры по своему усмотрению, начиная с увеличения расходов и снижения долговой нагрузки и заканчивая поддержкой зарплат и субсидиями малым и средним предприятиям.
Вторая задача бюджетной экспансии – стимулировать восстановление экономики путём поддержания внутреннего спроса. Здесь, к сожалению, предлагаемых мер далеко недостаточно, что повышает риск повторения ошибки, которую мы допустили после мирового финансового кризиса 2008, когда бюджетные стимулы были слишком быстро отменены.
В том раз использование бюджетной политики для стимулирования спроса было объявлено политически невозможным. Хотя экономический спад считался всё ещё достаточно значительным, чтобы проводить крайне мягкую монетарную политику, политический истеблишмент в США, Британии и значительной части Европы сплотился вокруг идеи сокращения бюджетных расходов, что привело к удушению восстановления экономики в зародыше и созданию условий для повышения неравенства и социального недовольства.
На этот раз крупнейшие центральные банки тихо добивались «дополнительной бюджетной поддержки», чтобы «избежать долгосрочного экономического ущерба» и гарантировать «более уверенное восстановление экономики». Такая поддержка необходима также и для смягчения давления на центральные банки. Имеются весьма убедительные причины сойти с траектории повышения экстремальности монетарной политики.
Во-первых, экстремальная монетарная политика обычно сокращает потенциал для сигналов по поводу будущей политики и снижает эффективность процентных ставок, которые в нормальных условиях являются мощным инструментом влияния на объёмы выпуска и занятость. Во-вторых, такая политика может усугубить уязвимости, существовавшие до пандемии и уже ставившие под угрозу мировую экономику, например, наращивание долгов, ошибочное распределение кредитов, избыток ликвидности в корпоративном секторе (где у слишком многих фирм проблемные балансы).
Настало время освобождать от долгов. Но не всех
НЬЮ-ЙОРК – Кризис COVID-19 приведёт к тому, что многие частные и государств... →
Все эти опасения подводят нас к третьему пункту: дальнейшее смягчение условий кредитования и расширение кредитных программ, поддерживаемых государством, могут нагрузить новыми долгами компании, которые не в состоянии использовать их для создания стоимости. «Зомби»-фирмы, фактические банкроты, будут искусственно поддерживаться на плаву. Даже если подобные меры позволяют на какое-то время сохранить рабочие места, это не означает, что речь идёт о наиболее эффективном использовании финансовых ресурсов. «Потерянное десятилетие» Японии должно послужить историей-предупреждением. Чем дольше зомби-фирмы продолжают плестись вперёд, тем больше будут убытки, когда они со временем рухнут.
Наконец, опора на монетарную политику в ситуации, когда более подходящей является бюджетная политика, грозит усилить излишнюю склонность инвесторов к ликвидности, что усугубляет проблему ловушки ликвидности. И надо ли говорить, что экстремальная монетарная политика способна приводить к экстремальным и неожиданным последствиям. Хотя нетрадиционная монетарная политика сегодня стала нормой, мы до сих пор не до конца понимаем, как именно она работает, и как она влияет на ожидания и поведение людей.
Да, конечно, когда масштабы монетарной политики ограничены, пространство для бюджетной политики тоже становится узким. Однако нынешняя чрезвычайная ситуация и угроза глубокой рецессии (или даже депрессии), несомненно, требуют смелой, «нетрадиционной» бюджетной политики, поддерживаемой другими инструментами, такими как Европейский фонд восстановления экономики, который недавно предложили создать Франция и Германия, а также инновационными инструментами рынка капитала, такими как «вечные облигации», которые также предлагаются Евросоюзу.
Исключительные времена требуют исключительных мер. Но мы должны избегать повторения ошибки, допущенной в 2010, когда правительства резко нажали на тормоза бюджетной политики, одновременно оставив мотор монетарной политики работать на полных оборотах. Сегодня как никогда императив заключается в том, чтобы не допустить дальнейшего углубления существующего неравенства. Лишь бюджетная политика позволит добиться этой цели.
