Три вредные привычки Европейского центробанка

Фото: © Depositphotos.com/info.cineberg.com

Как заявила на пресс-конференции 14 декабря 2023 года президент Европейского центрального банка (ЕЦБ) Кристин Лагард: «Мы вообще не обсуждали снижение ставок… между повышением и снижением лежит целое плато, целый пляж ожидания».

Это заявление было не только странным, но и бесполезным. В то время, когда Лагард сделала это заявление, шестимесячная годовая базовая инфляция еврозоны (без учета цен на продукты питания и энергоносители), согласно данным ЕЦБ, составляла 2,5%, и ко всеобщему удивлению, падала на протяжении нескольких месяцев. Хотя практически все члены Совета управляющих ЕЦБ сейчас утверждают, что денежно-кредитная политика является ограничительной, совокупность данных по инфляции и экономической активности – жестких и мягких, совпадающих и опережающих – должна была бы вызвать дискуссию о том, не является ли она слишком ограничительной.

В 2024 году вклад Китая в темпы роста мирового ВВП будет намного выше, чем у США

Мировая экономика продемонстрировала поразительную устойчивость в 2023 году... →

Вместе с тем высказывание Лагард был поучительным, поскольку  показывает, что ЕЦБ привязывает сроки потенциального снижения ставок к времени последнего повышения, то есть к прошлому. Это означает, что процесс принятия решений ЕЦБ не только слишком медленный (за исключением кризисов), но и чрезмерно ориентированный на прошлое.

Этот вывод подтверждается многими недавними примерами. Одним из них является позднее начало недавнего цикла ужесточения. Чистая покупка активов ЕЦБ завершилась только в июне 2022 года, а цикл повышения цен начался лишь в июле 2022 -го. Другим примером стало неожиданное решение ЕЦБ повысить свою учетную ставку в сентябре 2023 года, когда инфляция уже несколько месяцев стремительно снижалась. Еще одним было заявление от 14 декабря 2023 года о сокращении реинвестирования своего портфеля Программы экстренных закупок на случай пандемии (PEPP) во второй половине 2024 года до прекращения реинвестирования в конце года.

Инерция ЕЦБ объясняется тремя причинами: чрезмерное внимание к достижению широкого консенсуса в Совете управляющих; непропорционально большое значение, придаваемое запаздывающим данным; «заданное» постоянство политики.

Подход Лагард, ориентированный на консенсус, частично компенсирует пребывание на посту ее предшественника Марио Драги, в результате которого в ЕЦБ возник необычный раскол, и она заслуживает похвалы за устранение этих разногласий, а не за их сглаживание. Но взгляды на денежно-кредитную политику в Совете управляющих ЕЦБ часто сильно разнятся из-за экономических расхождений и разных подходов к инфляции в странах – членах еврозоны. В таких условиях процесс принятия решений, ориентированных на консенсус, будет постоянно идти в ущерб своевременности и эффективности.

ЕЦБ, похоже, также приуменьшил значение прогнозов в своих решениях. Опять же, эта корректировка понятна, учитывая крупные ошибки в прогнозировании в последние годы. Однако «наивные» прогнозы, основанные на совпадающих показателях или прошлых тенденциях, вряд ли окажутся лучше; это классический случай ведения военных действий последней войны. Рассмотрим одержимость ЕЦБ снижением базовой инфляции и ростом заработной платы. До тех пор, пока не появятся очевидные признаки спирали заработной платы и цен (в настоящее время таких признаков нет), заработная плата – особенно договорная – является одним из самых отстающих показателей инфляционного процесса.

Почему Европа допускает ошибки в вопросе обеспечения критически важными минералами

Ситуация с редкоземельными ресурсами напрямую влияет на национальную безопа... →

Наконец, политические меры ЕЦБ, как правило, очень настойчивы. Его решения по процентным ставкам и покупкам активов регулярно содержат обширные, зависящие от времени форвард гайданс, иногда на годы вперед. Такая настойчивость в политике иногда была необходима в прошлом – как в случае с первоначальной программой покупки активов, запущенной в 2015 году, или с первой серией очень долгосрочных операций рефинансирования. Но когда условия быстро меняются, постоянство политики ставит ЕЦБ перед необходимостью искать компромисс между дальновидными рекомендациями и соответствующей государственной политикой.

В совокупности эти три фактора привели к тому, что ЕЦБ структурно отстает от графика. К счастью, для принятия более своевременных политических решений он может внести три коррективы. Прежде всего решения ЕЦБ должны основываться на прогнозной информации. Безусловно, будущее неопределенно, поэтому такой подход неизбежно носит вероятностный характер. Учитывая жесткость формального процесса макроэкономического прогнозирования ЕЦБ, он выиграл бы от включения альтернативных прогнозов, сценариев и качественного обсуждения будущих тенденций.

ЕЦБ уже выпускает множество высококачественных и актуальных аналитических материалов, которые подходят для этой цели. Главный экономист ЕЦБ Филип Лейн, в частности, раньше других представил работу – на конференции наблюдателей ECB в марте 2023 года, в которой говорилось, что инфляция в еврозоне могла бы быстро снизиться. Сегодня ЕЦБ также анализирует инфляционные тенденции во впечатляющих и надлежащим образом дезагрегированных деталях.

Во-вторых, Лагард следует изменить приоритет своевременности по отношению к широте достигнутого консенсуса или последних изменений в политике. Здесь также имеются обнадеживающие признаки того, что изменения могут быть сделаны относительно легко. Член исполнительного совета ЕЦБ Изабель Шнабель недавно смягчила свою позицию относительно дополнительного повышения ставок, процитировав известную шутку Джона Мейнарда Кейнса: «Когда факты меняются, я меняю свое мнение. А что делаете вы, сэр?»

В-третьих, зависящие от времени форвард гайданс должны ограничиваться случаями, когда их преимущества очевидны и имеют существенное значение. В нестабильные времена такие случаи будут редки. Ничто не мешает ЕЦБ внести эти изменения. Иногда он действительно действует очень быстро и решительно, например, при развертывании PEPP в марте 2020 года, при отмене своих экстремальных прогнозов по покупке активов в марте 2022 года и при объявлении Инструмента защиты трансмиссии в июле 2022 года. В таких ситуациях цель превалирует над консенсусом и существующими рекомендациями. Однако экстремальная ситуация является неоправданно высокой планкой для принятия своевременных решений.

Экономические перспективы остаются нестабильными, в том числе для инфляции во всем мире и в еврозоне. Наверняка нас ожидают большие сюрпризы. Времена неопределенности требуют лидерства и гибкости – готовности и способности гибко и адекватно реагировать на непредвиденные изменения обстоятельств, даже если речь не идет о непосредственном кризисе.

Виллем Х. Бьютер, бывший главный экономист Citibank и бывший член Комитета по денежно-кредитной политике Банка Англии, независимый экономический советник

Эбрагим Рахбари, независимый стратег и экономист, бывший главный валютный стратег, руководитель глобального отдела валютного анализа и руководитель отдела глобальной макроэкономики в Citigroup

© Project Syndicate 1995-2024 

Возвращайтесь к нам через 4 недели, к публикации готовится материал «Как сеть клиник «Diaverum Казахстан» за восемь лет выросла в шесть раз »